(資料圖片僅供參考)

11月28日晚間，光明乳業(yè)發(fā)布公告，擬以5億元收購(gòu)青海小西牛生物乳業(yè)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“小西?！?40%股份，后者被投資者質(zhì)疑估值較高，且未完成業(yè)績(jī)承諾。　　在原奶價(jià)格不斷下行的背景下，光明乳業(yè)核心業(yè)務(wù)液態(tài)奶收入不斷下滑，今年第三季度公司虧損達(dá)到1.3億元。此前并購(gòu)的新萊特不僅未能成為第二增長(zhǎng)曲線，反而因?yàn)槌掷m(xù)虧損成為拖累。　　目前光明乳業(yè)已經(jīng)負(fù)債高企，截至三季度末現(xiàn)金剛夠覆蓋短債，在這種情況下，現(xiàn)金收購(gòu)將給公司帶來(lái)什么？　　5億元收購(gòu)小西牛40%股份是否高估？　　2021年10月，光明乳業(yè)以6.12億元的對(duì)價(jià)收購(gòu)了小西牛60%的股權(quán)，同時(shí)約定，在業(yè)績(jī)承諾期(2022年至2024年)屆滿后，光明乳業(yè)及原股東湖州福昕分別擁有購(gòu)買(mǎi)選擇權(quán)和出售選擇權(quán)。　　時(shí)隔四年之后，光明乳業(yè)擬與湖州福昕、王維生、張玉琴簽訂協(xié)議，受讓小西牛剩余40%股份。　　小西牛位于青海，是一家集乳制品研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售于一體的公司，旗下包含‘青海老酸奶’、‘青藏人家’系列高原特色酸奶、‘小西?！盗屑兣Ｄ桃约啊袀悓殹兣Ｄ痰犬a(chǎn)品?！　「鶕?jù)公告，2024年小西牛實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.17億元，凈利潤(rùn)為8941.57萬(wàn)元；2025年1-8月，小西牛實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.53億元，凈利潤(rùn)2621.61萬(wàn)元?！　”敬?億元收購(gòu)對(duì)價(jià)對(duì)應(yīng)約12.5億元的整體估值。按照2024年凈利潤(rùn)估算，小西牛本次并購(gòu)市盈率約為13.98倍，不過(guò)2025年前8個(gè)月?tīng)I(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)似乎出現(xiàn)較大的縮水。目前A股市場(chǎng)有19家乳制品上市公司，其中莊園牧場(chǎng)2024年?duì)I業(yè)收入8.9億元，收入規(guī)模與小西牛相當(dāng)，而莊園牧場(chǎng)總市值21.92億元。從這個(gè)角度來(lái)看，小西牛并購(gòu)估值似乎并不算低?！　∈聦?shí)上，2021年收購(gòu)時(shí)交易雙方曾設(shè)置了業(yè)績(jī)承諾，約定2022年至2024年小西牛實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)分別不低于8，456萬(wàn)元、9，597萬(wàn)元和10，893萬(wàn)元，而小西牛并未完成業(yè)績(jī)承諾，三年累計(jì)僅完成業(yè)績(jī)承諾的93.32%。　　今年前三季度乳制品行業(yè)普遍承壓，63%的上市乳制品企業(yè)收入出現(xiàn)下滑，52%的上市乳制品企業(yè)扣非凈利潤(rùn)在下滑?！　?021年10月起，原奶價(jià)格已經(jīng)連續(xù)下滑了四年，累計(jì)跌幅近30%。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部市場(chǎng)與信息化司發(fā)布的《2025年10月鮮活農(nóng)產(chǎn)品(9.310,0.02,0.22%)供需形勢(shì)分析月報(bào)》，奶業(yè)主產(chǎn)省生鮮乳收購(gòu)價(jià)每公斤3.04元，同比跌2.9%?！　≡虄r(jià)格下行主要原因一是國(guó)內(nèi)乳制品市場(chǎng)增長(zhǎng)停滯，消費(fèi)不景氣；二是前幾年乳企擴(kuò)張奶源，導(dǎo)致產(chǎn)量不斷增長(zhǎng)，出現(xiàn)供過(guò)于求。據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，奶牛存欄量持續(xù)下降，但因單產(chǎn)水平提升，牛奶供應(yīng)量增加。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，前三季度全國(guó)牛奶產(chǎn)量同比增長(zhǎng)0.7%。　　未來(lái)如果小西牛盈利不達(dá)預(yù)期，無(wú)疑會(huì)給光明乳業(yè)造成拖累。　　主營(yíng)業(yè)務(wù)失守三季度陷入虧損　　近幾年，光明乳業(yè)一直在為此前的并購(gòu)買(mǎi)單?！　〗衲?月，光明乳業(yè)發(fā)布公告，因子公司新西蘭新萊特乳業(yè)有限公司(下稱“新萊特”)的新西蘭北島工廠產(chǎn)能利用率不足，業(yè)務(wù)出現(xiàn)大額虧損，影響新萊特整體盈利水平，擬以1.7億美元(折合人民幣12.1億元)出售新西蘭北島資產(chǎn)。包括年產(chǎn)能4萬(wàn)噸營(yíng)養(yǎng)配方奶粉加工廠、奶粉罐裝線的RPD場(chǎng)地及奶粉倉(cāng)儲(chǔ)?！　⊥ㄟ^(guò)出售北島資產(chǎn)，預(yù)計(jì)將為新萊特2026財(cái)年增加凈利潤(rùn)約1000萬(wàn)至1500萬(wàn)新西蘭元。公司稱，北島資產(chǎn)出售將為新萊特帶來(lái)充足現(xiàn)金流，用于償還債務(wù)，未來(lái)運(yùn)營(yíng)資金貸款所需額度也將減少，可以有效化解當(dāng)下所面臨的經(jīng)營(yíng)困境。　　2024年新萊特虧損4.5億元，其中一個(gè)重要原因就是北島資產(chǎn)組的長(zhǎng)期資產(chǎn)組計(jì)提的減值損失增加?！　」饷魅闃I(yè)于2010年收購(gòu)新萊特，前幾年新萊特大量借債用于擴(kuò)張和多元化經(jīng)營(yíng)，但是從2021年起，受新冠疫情以及原奶價(jià)格上漲、海運(yùn)成本上調(diào)等因素影響，新萊特營(yíng)收增速放緩，同時(shí)陷入大幅虧損。與二股東同時(shí)也是大客戶a2公司的糾紛，一定程度上加劇了新萊特的業(yè)績(jī)壓力。　　2024年光明乳業(yè)通過(guò)定增向新萊特輸血1.85億新西蘭元，又向其提供1.3億新西蘭元貸款，合計(jì)達(dá)到約13.58億元人民幣?！　〕掷m(xù)輸血對(duì)于光明乳業(yè)自身帶來(lái)了不小的壓力。截至今年前三季，光明乳業(yè)賬面貨幣資金31.61億元，短期有息負(fù)債29.11億元，現(xiàn)金剛夠覆蓋短債?！　〗衲昵叭竟饷魅闃I(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入182.31億元，同比減少0.99%；歸母凈利潤(rùn)僅8721.43萬(wàn)元，同比減少25.05%。凈利率僅為0.33%，已經(jīng)徘徊在盈虧線上?！　≡谠虄r(jià)格下行的大背景下，光明乳業(yè)正在遭遇多方面的困境。2024年公司核心業(yè)務(wù)液態(tài)奶收入減少9.47%，相比2021年已經(jīng)減少17%。今年前三季度液態(tài)奶收入再度下滑8.57%。液態(tài)奶業(yè)務(wù)萎縮，是光明乳業(yè)近幾年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)停滯的最重要原因。海外業(yè)務(wù)持續(xù)虧損，帶來(lái)的資產(chǎn)減值是另一大拖累。　　伴隨著銷(xiāo)售下滑，光明乳業(yè)開(kāi)始出現(xiàn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)下滑的問(wèn)題。在今年三季度業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，針對(duì)毛利率下降的問(wèn)題，管理層坦誠(chéng)表示，第三季度毛利率下降的主要原因是乳制品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司低毛利產(chǎn)品占比較同期略有提升。　　2019年光明乳業(yè)毛利率一度高達(dá)31.28%，2024年降至19.23%，今年前三季進(jìn)一步降至17.65%。分季度來(lái)看，今年三季度毛利率僅為15.04%，同比下滑3個(gè)百分點(diǎn)?！　『屯袠I(yè)公司相比，光明乳業(yè)費(fèi)用率并不算高，今年前三季度公司費(fèi)用率合計(jì)16.04%，低于伊利、三元股份(5.550,0.10,1.83%)、新乳業(yè)(16.740,0.03,0.18%)等乳企。但是由于公司毛利率低，凈利率遠(yuǎn)低于上述乳企?！　∧壳暗墓饷魅闃I(yè)，在產(chǎn)品端面臨產(chǎn)品老化，主力產(chǎn)品增長(zhǎng)乏力的問(wèn)題；在市場(chǎng)端則面臨華東以外市場(chǎng)滲透率不足的困境。在主營(yíng)業(yè)務(wù)失守的背景下，光明乳業(yè)的并購(gòu)究竟是“救命稻草”還是拖累？

標(biāo)簽： 光明乳業(yè) 收購(gòu) 業(yè)績(jī) 利率 資產(chǎn) 并購(gòu)