（原標(biāo)題：權(quán)益基金走馬燈換股效果迥異，踩準(zhǔn)節(jié)奏成黑馬，踩錯節(jié)奏引質(zhì)疑）

紅周刊丨張桔

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從高換手的原因來看，大致可以分為如下幾類：一類是基金產(chǎn)品為了擺脫規(guī)模袖珍可能的清盤隱患，頻繁追熱點(diǎn)導(dǎo)致?lián)Q手很高；當(dāng)然也有一種可能是因?yàn)樾⌒突鸸救狈υ捳Z權(quán)，為了迎合券商分倉等要求多做交易為營業(yè)部貢獻(xiàn)傭金。同時(shí)，這類的產(chǎn)品多出自小基金公司中，因?yàn)樗鼈兊膯沃划a(chǎn)品通常規(guī)模也較小，調(diào)倉換股比較靈活，交易摩擦成本低，不會“死扛”行情。

近期公募基金2022年年報(bào)披露完畢，在全盤曝光隱形重倉股同時(shí)，基金的換手率也連帶浮出水面。經(jīng)歷此前兩年行業(yè)扎堆新能源的高潮，今年的成長股熱點(diǎn)又轉(zhuǎn)向了TMT領(lǐng)域?；鸾?jīng)理如果頻繁追著熱點(diǎn)跑，會導(dǎo)致產(chǎn)品換手率過高，這樣的產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，2022年全年報(bào)告期中，主動權(quán)益類基金中換手最低的幾只均來自于景順長城基金，其中景順長城鼎益換手率只有8.11%，同時(shí)相對低換手產(chǎn)品較多的公司還有嘉實(shí)基金、廣發(fā)基金等旗下產(chǎn)品，它們?nèi)甑膿Q手率多維持在60%以下。冰火兩重天，去年4只權(quán)益類產(chǎn)品的全年換手超過了3000%（包括兩只量化型基金），單只產(chǎn)品去年換手最高的是靈活配置型基金長安裕騰，此外，天治、同泰、富安達(dá)等幾家小公司的產(chǎn)品位居換手率榜單前列。

接受《紅周刊》采訪時(shí)，上海某券商基金分析師李夢一（化名）表示：“2022年末，主動權(quán)益基金的換手率相比上一期出現(xiàn)大幅度增加，平均換手率從196.19%上升至221.76%。大部分主動權(quán)益基金經(jīng)理在2022年后半年開始積極調(diào)倉。兩級分化的情況一直存在，不同的基金產(chǎn)品換手率差別特別大，同一產(chǎn)品不同時(shí)期換手率也非靜態(tài)。它只是投資策略的一個(gè)量化呈現(xiàn)指標(biāo)，有的側(cè)重于擇股，有的側(cè)重于擇時(shí)，有的則是在擇股和擇時(shí)中尋找最優(yōu)解。它們都源自基金經(jīng)理的投資框架、對市場的判斷以及個(gè)人性格特點(diǎn)，策略本身沒有孰優(yōu)孰劣。”

景順長城劉彥春低換手堅(jiān)守大消費(fèi)

4只產(chǎn)品換手率僅在10%左右

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，2022年在內(nèi)地的主動權(quán)益類基金中（不包括偏債混合型基金），內(nèi)地全年換手率（換手率的計(jì)算大體為年報(bào)披露的股票交易金額/（期初股票市值+期末股票市值）），最低的4只產(chǎn)品全部來自景順長城基金，它們分別是景順長城鼎益（8.11%）、景順長城新興成長（10.81%）、景順長城內(nèi)需增長貳號（11.29%）、景順長城內(nèi)需增長（11.76%）。

從現(xiàn)任的基金經(jīng)理來看，這4只產(chǎn)品都是公司“權(quán)益一哥”劉彥春所管理的產(chǎn)品。天天基金網(wǎng)顯示，他目前在管的產(chǎn)品總共為6只，另外的兩只分別是景順長城集英和景順長城績優(yōu)成長，Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，這兩只產(chǎn)品換手率分別為18.13%和31.43%。

以其中去年換手最低的景順長城鼎益為例，這只成立于2005年的老基金如今是開放申購和開放贖回，難能可貴的是幾經(jīng)股市牛熊風(fēng)雨，規(guī)模在去年四季度末還能保持在175.40億元的高位，而這顯然和基金的長跑業(yè)績不俗有關(guān)。最新年化收益顯示，該基金這一數(shù)值最新達(dá)到了17.98%，在同類的23只基金中高居第二位。

從去年四份季報(bào)的重倉股演變來看，2022年一季度到二季度，劉彥春在十大重倉中僅用山西汾酒和愛爾眼科更換了海康威視和晨光股份。而從二季度到三季度，劉彥春對十大重倉未做調(diào)整，再從三季度過渡到四季度，變化也僅為一處，他又用晨光股份替換了愛爾眼科。這樣算來，去年全年出現(xiàn)在重倉股中的上市公司家數(shù)僅為12家，8家連續(xù)四個(gè)季度進(jìn)入前十行列。

換手低不僅體現(xiàn)在季報(bào)的十大重倉變化少中，同樣也能在基金半年報(bào)和基金年報(bào)的完整版持股中發(fā)現(xiàn)一二。去年上述基金中報(bào)時(shí)完整版的持倉是19只，而到基金年報(bào)時(shí)的完整版持倉也不過是小幅增加至21只。從最新披露年報(bào)來看，除去上述12家公司外，另外其隱形重倉的美的、伊利、海天、涪陵榨菜、長春高新等公司同樣出自大消費(fèi)板塊，符合其一貫的投資思路和風(fēng)格。他并沒有對不擅長的新能源、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、人工智能等領(lǐng)域布局。

無獨(dú)有偶，在嘉實(shí)基金的一眾低換手產(chǎn)品中，排名最靠前的嘉實(shí)品質(zhì)回報(bào)也是一只偏消費(fèi)類的公募，不過其成立至今剛滿兩年，基金經(jīng)理常蓁目前也是公司的“雙百”基金經(jīng)理。從四份季報(bào)來看，她去年一直重倉的基金也達(dá)到了7只之多，比如包括了茅臺、五糧液、邁瑞、保利等等。而與劉彥春不同的是，她對于寧德時(shí)代這類成長賽道龍頭也持續(xù)重倉配置。

愛方財(cái)富總經(jīng)理莊正分析說：“從長期來看，上述基金的換手率一直保持在較低水平，主要是因?yàn)榛鸾?jīng)理具有較長的投資經(jīng)驗(yàn)和優(yōu)秀的研究團(tuán)隊(duì)，能夠挖掘出具有長期投資價(jià)值的股票。另外，長期低換手可以減少頻繁交易和換倉帶來的費(fèi)用，同時(shí)能夠抓住企業(yè)的長期成長機(jī)會，從而實(shí)現(xiàn)長期穩(wěn)定的回報(bào)。”

天治基金產(chǎn)品高換手博高收益

四個(gè)季度重倉股風(fēng)格迥異

相比上述的基金，高換手的主動權(quán)益產(chǎn)品也不在少數(shù)。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，長安裕騰和民生加銀鑫福排在前兩位，兩只基金的2022年全年換手已經(jīng)高過了10000%，不過這兩只基金在實(shí)戰(zhàn)中更偏債券。同時(shí)根據(jù)《紅周刊》利用Wind的不完全統(tǒng)計(jì)，從高換手產(chǎn)品出自的基金公司來看，天治、同泰等公司的部分產(chǎn)品換手相對偏高。

例如，截至4月4日收盤，在2023年內(nèi)地基金主動權(quán)益排行榜上，天治研究驅(qū)動憑借約49%的凈值增長率殺入前十，這對于這家小基金公司來說可謂“鐵樹開花”，該基金的現(xiàn)任基金經(jīng)理是許家涵。這位任職接近8年的基金經(jīng)理所管理的另一產(chǎn)品是天治低碳經(jīng)濟(jì)混合，兩只產(chǎn)品在2022年基金高換手產(chǎn)品的排行榜上均處于前列。

其中天治研究驅(qū)動和低碳經(jīng)濟(jì)混合，去年的換手率分別為920.01%和2604.03%。

從今年的業(yè)績來判斷，頻繁追熱點(diǎn)造就的高換手似乎帶來了不錯的業(yè)績。截至4日同一時(shí)間段，前者年內(nèi)漲幅約48.90%，而后者的年內(nèi)漲幅也為27.44%。但該業(yè)績能否持續(xù)保持，仍待觀察。

以2022年更高換手的低碳經(jīng)濟(jì)混合來看，在最新基金年報(bào)中，許家涵指出：“全年維度看，本基金采用行業(yè)相對集中、個(gè)股相對分散的配置策略，優(yōu)選α屬性較強(qiáng)的個(gè)股；用個(gè)股的α控制風(fēng)險(xiǎn)，并享受行業(yè)β，階段性取得了較好的投資收益，回撤控制和組合波動率控制方面也表現(xiàn)相對平穩(wěn)。”

但是復(fù)盤來看，基金風(fēng)格逐季的變化之劇烈還是頗有些兵行險(xiǎn)招的意味：一季度時(shí)，該基金的前四大重倉股占比都超過了6.5%，它們分別是嘉事堂、科倫藥業(yè)、海亮股份、世紀(jì)華通，再結(jié)合后面的雙匯、順豐來判斷，似乎整體對大消費(fèi)更為看好一些。但是二季度時(shí)，基金經(jīng)理將上一季度重倉股全部更換，換成了清一色的新能源和汽車股，長安汽車和廣汽集團(tuán)出人意料占據(jù)前二。三季度風(fēng)格再變，新能源從電池為主轉(zhuǎn)到了光伏，同時(shí)包括金山辦公、博思軟件等信創(chuàng)概念大舉進(jìn)入。再到四季度，基金經(jīng)理基本將重倉全部更換為數(shù)字經(jīng)濟(jì)概念股。從時(shí)點(diǎn)來看，或許可以感慨基金經(jīng)理是波段操作兼高拋低吸的高手。

類似的情況還有今年的“黑馬”基金國新國證新銳，這只去年四季度末規(guī)模僅為0.21億元的迷你基金，今年到目前同時(shí)段的凈值增長率達(dá)到47.32%，與上述的天治低碳經(jīng)濟(jì)難分伯仲。有趣的是，從該產(chǎn)品近幾年的換手率來看，同樣是保持在了一個(gè)相對較高的水平上。

Wind資訊數(shù)據(jù)表明，2021年年報(bào)時(shí)，該基金的這一數(shù)值約為1531.28%；而到2022年年報(bào)時(shí)，該基金的這一數(shù)值則為1871.35%。從基金四季報(bào)的重倉股來看，基金經(jīng)理成功地捕捉到了金山辦公、海天瑞聲、福昕軟件、財(cái)富趨勢等多只目前年內(nèi)翻倍或接近翻倍的大牛股。但對比此前的三份季報(bào)來看，彼時(shí)的10只股票中，也僅有金山辦公和福昕軟件前三季出現(xiàn)過。

同泰等基金有產(chǎn)品高換手也“吃癟”

業(yè)績不佳或引發(fā)投資風(fēng)格質(zhì)疑

對比高換手卻斬獲好成績的產(chǎn)品，同樣即便高換手也未能實(shí)現(xiàn)理想業(yè)績回報(bào)的也不在少數(shù)，從去年的換手率排名來看，同泰基金旗下的同泰競爭優(yōu)勢、同泰慧擇、同泰慧利等幾只產(chǎn)品均“排名靠前”。

Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，同泰競爭優(yōu)勢成立于2020年的4月27日，目前產(chǎn)品的存續(xù)運(yùn)作還未滿兩年，但是每年的業(yè)績和同類排名均不佳，特別是2023年到目前，該基金A類份額的凈值增長率僅為-6.60%，其在3542只同類基金中排在第3352位。經(jīng)年累月表現(xiàn)乏善可陳，由此基金的年化收益為-3.81%，在999只基金中排在第967位。

從基金成立以來單一年份的換手率來看，2020年時(shí)其602.71%的水平還算正常，但是此后兩年就連續(xù)走高，2021年時(shí)達(dá)到了2000.60%，2022年時(shí)更是達(dá)到了2144.68%，為何高換手卻沒能斬獲好成績呢？

以2022年逐季調(diào)倉來看，《紅周刊》發(fā)現(xiàn)基金經(jīng)理在操作過程中，似乎都沒有踩準(zhǔn)節(jié)奏：去年一季度時(shí)，基金經(jīng)理重倉的是清一色的能源類股票，比如其中占比超過5%的就包括了紫金礦業(yè)、江西銅業(yè)、云南銅業(yè)、神火股份、云天化、西部礦業(yè)；二季度時(shí)重倉股基本全部更換，重倉的行業(yè)主要是醫(yī)藥和新能源，6月30日時(shí)前三位的重倉股分別是長春高新、愛博醫(yī)療、中科創(chuàng)達(dá)。

而三季度的主要變化在于軍工股開始組團(tuán)進(jìn)入前十，彼時(shí)包括西部超導(dǎo)、航發(fā)動力開始出現(xiàn)在重倉的行列之中。但四季度基本又變成了新能源的天下，只不過細(xì)分賽道上受寵的變成了儲能和光伏。如此頻繁快速大面積地調(diào)倉，最后可能導(dǎo)致基金經(jīng)理也沒了方向感。

天天基金網(wǎng)顯示，該基金的現(xiàn)任基金經(jīng)理是卞亞軍，這位任職超過6年的基金經(jīng)理在同泰管理4只產(chǎn)品，但12月31日時(shí)合計(jì)的規(guī)模僅為2.33億元。同時(shí)，他曾先后在華泰柏瑞、大摩華鑫、同泰等3家公司擔(dān)任過基金經(jīng)理，目前竟然在同泰管理過和正管理的產(chǎn)品，任職回報(bào)全部為負(fù)。

與同泰多只產(chǎn)品高換手有所區(qū)別，富安達(dá)基金旗下高換手的產(chǎn)品并不算多，但富安達(dá)新興成長、富安達(dá)科技領(lǐng)航卻是惟二的例外，今年1月它們迎來了新任基金經(jīng)理路旭。資料顯示，這位富安達(dá)自己培養(yǎng)出來的基金經(jīng)理，目前崗位的任職時(shí)間剛超過1年半，不過他同一日接手的產(chǎn)品富安達(dá)科技領(lǐng)航，迄今已經(jīng)積累了將近15%的任職回報(bào)，業(yè)績差異巨大下，新興成長的基民或許還需要多點(diǎn)耐心。

實(shí)際上這兩只產(chǎn)品，他所接替的都是前任孫紹冰，從兩只基金去年的換手來看，它們?nèi)昃^了1500%。以富安達(dá)新興成長A為例，最新產(chǎn)品的年化收益約為-2.61%，在同類基金中排在倒數(shù)第二位。如此不濟(jì)可能與去年以來業(yè)績的加速滑坡有關(guān)。2022年全年，該基金實(shí)現(xiàn)凈值增長率約為-45.95%，同類產(chǎn)品排名倒數(shù)第四。今年截至4月4日收盤，該基金實(shí)現(xiàn)的凈值增長率約-15.03%，同類產(chǎn)品排名倒數(shù)第七。

從2022年四個(gè)季度的調(diào)倉換股來看，雖然整體主要是圍繞新能源產(chǎn)業(yè)來重倉布局，但具體上下半年的變化還是頗為明顯，例如基金前兩個(gè)季度的頭兩號重倉股都是中礦資源和天齊鋰業(yè)，但是下半年的頭號重倉則先后變成了億緯鋰能和晶澳科技。而在基金四季報(bào)中，時(shí)任基金經(jīng)理把業(yè)績不好歸咎于重倉的高景氣行業(yè)失效，由此基金調(diào)倉的高換手似乎就不難解釋了。在最新披露的基金年報(bào)中，其也表示基金將繼續(xù)保持成長風(fēng)格，不知道若延續(xù)高換手，后續(xù)業(yè)績能否改觀。

“高換手率也會帶來一些負(fù)面影響。首先，頻繁交易會增加交易成本，可能會對基金的績效產(chǎn)生不利影響；其次，過高的換手率可能會導(dǎo)致基金持倉的不穩(wěn)定性，使得基金無法形成持久的投資價(jià)值；此外，高換手率還可能引發(fā)投資者的不信任和不穩(wěn)定情緒，導(dǎo)致資金的流失?！鼻f正如是強(qiáng)調(diào)。

另有不愿具名的基金業(yè)內(nèi)人士透露：“基金經(jīng)理刷的傭金手續(xù)費(fèi)，券商一般會給基金經(jīng)理返點(diǎn)，甚至可能高達(dá)20%。在這樣的灰色潛規(guī)則激勵下，小公司的權(quán)益基金經(jīng)理或許就要面臨抉擇，如果不能讓基民通過做高業(yè)績擴(kuò)大規(guī)模賺取更多的管理費(fèi)來提高個(gè)人利益，通過多做交易分傭金似乎是更可行的途徑！由此，或許惟一的輸家只有基金投資者了?！?/p>

（本文已刊發(fā)于4月8日《紅周刊》，文中提及基金僅為舉例分析，不做買賣推薦。）

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